如果當初…… 第 452026-11-01

把繼承人鎖在一起，他們唯一的買家就是彼此。問雷朋

一位捷克億萬富翁出價約300億歐元現金，收購持有雷朋母公司三分之一股份的控股公司 Delfin，並稱八位繼承人中有五位就夠了。可他們誰也不能單獨賣給他：創始人的章程規定股份只留在他指定的繼承人之間，修改章程需要88%。同一把鎖也決定了家族內部的價格：萊昂納多·瑪麗亞·德爾·維奇奧出價35億歐元收購同母異父兄弟的八分之一，遭到拒絕。新加坡公司法會如何對待這份收購要約、這項回購和這把鎖。

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The Ray-Ban sign on a Milan rooftop: a Czech billionaire has offered about €30 billion for Delfin, the Del Vecchio holding that owns a third of Ray-Ban's parent, and none of the eight heirs can sell to him alonePhil04 · CC BY-SA 3.0 · Wikimedia Commons

本週新聞

捷克軍火億萬富翁出價300億歐元現金收購雷朋家族控股公司，只給繼承人30天

2026年10月29日，義大利《明日報》（Domani）報導，《24小時太陽報》（Il Sole 24 Ore）旗下的 Radiocor 通訊社也從金融界訊息人士處證實：米哈爾·斯特爾納德（Michal Strnad）已提出收購 Delfin 的全部股份。Delfin 是陸遜梯卡創始人、已故的萊昂納多·德爾·維奇奧（Leonardo Del Vecchio）留下的盧森堡控股公司。現年34歲的斯特爾納德控制捷克國防集團 CSG，7月買下了倍耐力（Pirelli）14%的股份。他那封五頁的信日期為10月20日，有效期30天，寄給 Delfin 執行長羅莫洛·巴爾丁（Romolo Bardin），以現金約300億歐元收購整家公司。

他把繼承人400億歐元的資產壓價30%，還說八份裡拿到五份就夠

價格是 Delfin 的資產淨值打約30%的折扣。《晚郵報》（Corriere della Sera）估計其資產約400億歐元：雷朋的母公司依視路陸遜梯卡32.4%、忠利約10%、西雅那17.6%、裕信2.7%，以及 Covivio 約28%。斯特爾納德寫道，如果能取得控制權，他也接受62.5%，即八份各12.5%的等額股份中的五份；他還可以把要約與 Delfin 自己的計劃結合起來，該計劃是從想退出的繼承人手中回購最多25%的股份。

八位繼承人各自拒絕，創始人的兒子追問是誰在出錢

據《晚郵報》報導，繼承人各自分別拒絕，稱這份要約無法接受，首先就是折扣。創始人的第四個孩子萊昂納多·瑪麗亞·德爾·維奇奧發表宣告說，父親畢生的心血“必須留作義大利的遺產”，並要求主管部門核查資金來源。Delfin 不予置評。10月30日，斯特爾納德表示不對具體交易發表評論。《米蘭金融報》（Milano Finanza）同日報導，義大利總理府正在關注此事。

一位兄弟出價35億歐元買同母異父兄弟的八分之一遭拒，Delfin 則贏得到3月的時間

同一周還浮出另外兩件事。《共和報》（La Repubblica）和《Business People》報導，遺孀之子羅科·巴西利科（Rocco Basilico）拒絕了萊昂納多·瑪麗亞出價35億歐元收購他那12.5%。《晚郵報》則報導，9月29日盧森堡一家法院再給 Delfin 六個月，至3月，讓它決定是否對萊昂納多·瑪麗亞、克萊門特·德爾·維奇奧（Clemente Del Vecchio）和巴西利科的股份行使優先購買權；這三人曾要求把股份轉入個人公司。Delfin 仍在研究價格和融資。

報導來源

癥結

創始人鎖住控股公司，沒有八位繼承人點頭外人進不來，這把鎖擋住了斯特爾納德

萊昂納多·德爾·維奇奧為 Delfin 定規則，是為了讓這個帝國保持完整、留在家族手裡。股份只保留給他指定的繼承人，修改規則需要88%。八位繼承人各持12.5%，七人加起來是87.5%，所以只有八個人一起轉動鑰匙，鎖才會開啟。對付外人，它完全按他的設想運轉。想要五份股份的買家拿不到，因為五位繼承人沒法放他進門。

同一把鎖讓想退出的繼承人只能賣給家人，還得按家人的時間表來

同一把鎖也鎖住了繼承人。想退出的繼承人不能賣給出價最高的人，只能在內部賣：賣給兄弟，或賣給 Delfin 本身，而且 Delfin 有權先花時間考慮，法院現在已把這段時間延長到3月。在內部，買家少，沒有競價，節奏由買方決定。

外人和兄弟對八分之一的出價相差不到2.5億歐元，都遠低於50億歐元

數字說明了一切。400億歐元的八分之一是50億歐元。按斯特爾納德的價格，每八分之一約37.5億歐元。萊昂納多·瑪麗亞為同母異父兄弟那八分之一開出的價格是35億歐元。外人和家人為同一份股份給出的價格相差不到2.5億歐元，都遠低於它背後的資產。這個差距，就是一份被鎖住的股份讓持有它的繼承人付出的代價。

如果當初經由新加坡？

新加坡會把這把鎖視為理所當然，因為每家私人公司都必須限制股份轉讓，而它自己的強制收購規則同樣需要八位繼承人全部同意；它會額外帶來的，是兩次股東周年大會之間20%的回購上限，以及一套起草工具，讓鎖住繼承人的創始人也寫明其中一人如何退出、按什麼價格、在什麼期限之前。

收購要約由盧森堡法院說了算，我們改問新加坡家族公司會遇到什麼

先說限度。Delfin 是盧森堡公司，創始人的遺產在義大利，所以這裡的每一步都由盧森堡法律和 Delfin 自己的章程決定，義大利政府的任何審查也在其列。我們沒有看過章程原文，其中條款來自媒體報導。有意義的問題是：同樣的鎖、同樣的收購要約、同樣的回購，放在一家新加坡家族公司裡會遇到什麼，以及設立這種公司的創始人可以怎樣寫得不同。

新加坡要求私人公司鎖住股份，除非條款固化，八位繼承人中六人就能開鎖

新加坡不會反對這把鎖。我們於2026年11月1日在新加坡法規線上查閱的 Companies Act 1967（《1967年公司法》）第18(1)(a)條，要求每家私人公司的章程限制股份轉讓的權利。家族公司通常的做法，是給其他股東優先購買權，並賦予董事拒絕轉讓的權力。依第18(4)條，這一限制可以用特別決議（75%的票數）修改，除非章程把它固化，正如我們在本刊第41期談88%條款時所述。

新加坡90%的強制收購同樣需要八人全部同意，買下62.5%則把三人困成少數股東

新加坡自己的強制收購規則也走到同一個地方。依第215(1)條，收購全部股份的要約如果在四個月內獲得至少90%股份持有人接受，收購方就可以強制其餘股東按同樣條件出售。八位平分的股東中，七人是87.5%。想整體收購一家新加坡版 Delfin 的人需要八人全部同意；而收購62.5%的要約，會讓三位繼承人淪為一個外人的少數股東，只有法院認定公司以壓迫他們的方式經營時（第216條），他們才有出路。

新加坡控股公司每次週年大會前只能回購20%，兩位想走的繼承人只好排隊等

回購會遇到兩道限制。新加坡公司只有在章程明確允許時才能回購自己的股份（第76B(1)條）。向選定的繼承人回購屬於選擇性場外回購，需要特別決議，且賣方不得投票（第76D(2)條）。第76B(3)條還規定，到下一次股東周年大會為止的期間內，回購上限為股份的20%，除非公司同時減資。兩位繼承人合計持有25%，所以退出要分兩個期間進行，或者通過減資。

創始人把期限、公式價格和資金寫進規則，繼承人就不必上法院

所以解藥是趁創始人還能簽字時，把退出寫下來。把外人擋在門外的鎖，應當給繼承人留一扇門：優先購買權要有短而固定的期限，而不是由法院延長的期限；價格按公式確定，例如獨立估值的資產淨值減去一個寫明的折扣，這樣家族裡沒有哪個買家能自己開價。資金要事先安排：公司積累的儲備、一條常備信貸額度，或為創始人投保的人壽保險。

領售和隨售條款讓六位繼承人一起出售，並保證最後兩人拿到同樣價格

創始人還應事先決定，如果有外人出價收購全部股份怎麼辦。如果家族有一天可能出售，領售條款（drag-along）讓約定的多數，比如八人中的六人，按同樣條件出售全部股份；隨售條款（tag-along）則保證每位繼承人都拿到多數人得到的價格。如果家族永遠不能出售，章程就應直說，同時寫明繼承人改用什麼方式退出。Delfin 的章程似乎回答了第一個問題，卻把第二個問題留給了法院。

把股份放進信託，就沒有繼承人有八分之一可賣，回應要約的是受託人

還有第三種持有方式。如果股份放在信託裡，沒有哪位繼承人擁有可以出售的八分之一；每人持有的是由受託人依信託契據支付的權益，回應收購要約的只有受託人。想退出的繼承人向受託人申請分配，條件契據早已寫明。義大利為配偶和子女保留的特留份，會讓義大利創始人做起來更復雜；大多數亞洲創始人沒有這種限制。

現在就問清楚誰來買斷退出的繼承人、錢從哪來的家族，能在一起更久

如果你家族的公司有股份轉讓限制，有三個問題值得趁大家都還能簽字的時候問清楚。如果我們當中有人想退出，誰必須買、在什麼期限之前、按什麼價格？如果外人出價收購整家公司，需要我們當中多少人同意，才能替所有人答應？買斷的錢從哪裡來？問清楚家人怎麼退出，正是讓家人留在一起的一種方式。

米哈爾·斯特爾納德 — 一封日期為10月20日的信，以現金約300億歐元收購 Delfin 100%股份，或收購62.5%取得控制權，有效期30天；遭每位繼承人拒絕

八位繼承人 — 各持一家資產約400億歐元的控股公司12.5%；按斯特爾納德的價格每人約37.5億歐元，而沒有其他所有人同意，誰也不能賣給他

羅科·巴西利科 — 萊昂納多·瑪麗亞·德爾·維奇奧出價35億歐元收購他的12.5%，被他拒絕

Delfin — 依9月29日的盧森堡法院命令，可以到3月再決定是否收購萊昂納多·瑪麗亞、克萊門特和巴西利科的股份；回購最多25%的計劃仍在定價

同一家控股公司在新加坡 — 法律要求的轉讓鎖（第18條）；同樣需要八人全部同意的強制收購（第215條）；到下一次股東周年大會為止回購上限20%（第76B(3)條）；解藥是寫明的退出機制：有期限、按公式定價、資金事先安排

家族公司設有股份轉讓限制的讀者 — 三個問題：誰按什麼價格買下退出繼承人的股份，需要多少人同意才能接受整體收購，錢從哪裡來

以上為反事實推演，並非建議。經核實的制度細節見新加坡頁；您家族的處境見簡報.

Luxottica's eyewear plant at Lauriano, near Turin, in 2013: the business Leonardo Del Vecchio's eight heirs hold through Delfin, with rules that keep their shares inside the familyF Ceragioli · CC BY-SA 3.0 · Wikimedia Commons

相關案卷: 一家家族控股公司分崩離析，外部買家早已等在門口：楊協成

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