ถ้าหากว่า? ฉบับที่ 452026-11-01

ล็อกทายาทไว้ในบริษัท แล้วผู้ซื้อคนเดียวของพวกเขาก็คือกันเอง ถาม Ray-Ban ดู

มหาเศรษฐีชาวเช็กเสนอซื้อ Delfin ด้วยเงินสดราว €30 พันล้าน Delfin คือบริษัทโฮลดิ้งที่ถือหุ้นหนึ่งในสามของบริษัทแม่ของ Ray-Ban และเขาบอกว่าทายาทห้าในแปดคนก็เพียงพอ แต่ไม่มีทายาทคนใดขายให้เขาได้ตามลำพัง ข้อบังคับของผู้ก่อตั้งสงวนหุ้นไว้ในหมู่ทายาทที่เขาระบุชื่อ และการเปลี่ยนข้อบังคับต้องใช้เสียง 88% ล็อกเดียวกันนี้ยังเป็นตัวกำหนดราคาภายในครอบครัวด้วย Leonardo Maria Del Vecchio เสนอเงิน €3.5 พันล้านแก่พี่น้องต่างบิดาเพื่อซื้อหุ้นหนึ่งในแปดของเขา และถูกปฏิเสธ กฎหมายบริษัทสิงคโปร์จะปฏิบัติต่อข้อเสนอซื้อ การซื้อหุ้นคืน และล็อกนี้อย่างไร

อ่านภาษาอื่น: EN · 简体 · 繁體 · ไทย · ID

The Ray-Ban sign on a Milan rooftop: a Czech billionaire has offered about €30 billion for Delfin, the Del Vecchio holding that owns a third of Ray-Ban's parent, and none of the eight heirs can sell to him alonePhil04 · CC BY-SA 3.0 · Wikimedia Commons

ข่าวประจำสัปดาห์

มหาเศรษฐีค้าอาวุธชาวเช็กเสนอเงินสด €30 พันล้านซื้อโฮลดิ้งครอบครัวของ Ray-Ban และให้เวลาทายาท 30 วัน

เมื่อวันที่ 29 ตุลาคม 2026 หนังสือพิมพ์รายวัน Domani ของอิตาลีรายงาน และสำนักข่าว Radiocor ของ Il Sole 24 Ore ยืนยันจากแหล่งข่าวในวงการการเงินว่า Michal Strnad ได้เสนอซื้อ Delfin ทั้งบริษัท Delfin คือบริษัทโฮลดิ้งในลักเซมเบิร์กของ Leonardo Del Vecchio ผู้ล่วงลับ ผู้ก่อตั้ง Luxottica Strnad อายุ 34 ปี ควบคุมกลุ่มอุตสาหกรรมกลาโหม CSG ของเช็ก และซื้อหุ้น 14% ของ Pirelli เมื่อเดือนกรกฎาคม จดหมายห้าหน้าของเขาลงวันที่ 20 ตุลาคม มีผล 30 วัน ส่งถึง Romolo Bardin ประธานเจ้าหน้าที่บริหารของ Delfin โดยเสนอเงินสดราว €30 พันล้านสำหรับทั้งบริษัท

เขาตีราคาทรัพย์สิน €40 พันล้านของทายาทต่ำลง 30% และบอกว่าหุ้นห้าในแปดส่วนก็พอ

ราคานี้คือมูลค่าทรัพย์สินสุทธิของ Delfin หักออกราว 30% Corriere della Sera ประเมินทรัพย์สินไว้ราว €40 พันล้าน ได้แก่ หุ้น 32.4% ของ EssilorLuxottica เจ้าของ Ray-Ban, ราว 10% ของ Generali, 17.6% ของ Monte dei Paschi, 2.7% ของ UniCredit และราว 28% ของ Covivio Strnad เขียนว่าเขายอมรับเพียง 62.5% ก็ได้ คือห้าในแปดส่วนเท่ากัน ส่วนละ 12.5% หากนั่นทำให้เขาได้อำนาจควบคุม และเขาสามารถรวมข้อเสนอของตนเข้ากับแผนของ Delfin เองที่จะซื้อหุ้นคืนไม่เกิน 25% จากทายาทที่ต้องการออกไป

ทายาททั้งแปดคนต่างปฏิเสธแยกกัน และบุตรชายของผู้ก่อตั้งถามว่าใครเป็นคนจ่ายเงิน

Corriere รายงานว่าทายาทแต่ละคนปฏิเสธแยกกัน และเรียกข้อเสนอนี้ว่ารับไม่ได้ โดยเริ่มจากส่วนลดราคา Leonardo Maria Del Vecchio บุตรคนที่สี่ของผู้ก่อตั้ง กล่าวในแถลงการณ์ว่างานทั้งชีวิตของบิดา "ต้องเป็นมรดกของอิตาลีต่อไป" และขอให้หน่วยงานรัฐตรวจสอบที่มาของเงิน Delfin ปฏิเสธที่จะให้ความเห็น เมื่อวันที่ 30 ตุลาคม Strnad กล่าวว่าเขาจะไม่ให้ความเห็นเกี่ยวกับดีลใดดีลหนึ่งโดยเฉพาะ วันเดียวกัน Milano Finanza รายงานว่าสำนักนายกรัฐมนตรีกำลังจับตาเรื่องนี้อยู่

น้องชายเสนอ €3.5 พันล้านซื้อหุ้นหนึ่งในแปดของพี่น้องต่างบิดาแต่ถูกปฏิเสธ ขณะที่ Delfin ได้เวลาเพิ่มถึงเดือนมีนาคม

ข้อเท็จจริงอีกสองเรื่องปรากฏขึ้นในสัปดาห์เดียวกัน La Repubblica และ Business People รายงานว่า Rocco Basilico บุตรชายของภรรยาม่าย ปฏิเสธเงิน €3.5 พันล้านที่ Leonardo Maria เสนอซื้อหุ้น 12.5% ของเขา และ Corriere รายงานว่าเมื่อวันที่ 29 กันยายน ศาลลักเซมเบิร์กให้เวลา Delfin เพิ่มอีกหกเดือน ถึงเดือนมีนาคม เพื่อใช้สิทธิ์ซื้อก่อน (right of first refusal) หุ้นของ Leonardo Maria, Clemente Del Vecchio และ Basilico ซึ่งขอย้ายหุ้นเข้าไปไว้ในบริษัทส่วนตัว Delfin ยังศึกษาเรื่องราคาและแหล่งเงินอยู่

รายงานโดย

ปมปัญหา

ผู้ก่อตั้งล็อกโฮลดิ้งไว้จนคนนอกเข้าไม่ได้หากไม่มีทายาทครบแปดคน และล็อกนี้กัน Strnad ไว้ได้

Leonardo Del Vecchio เขียนกติกาของ Delfin เพื่อให้อาณาจักรอยู่ครบและอยู่ในครอบครัว หุ้นสงวนไว้ให้ทายาทที่เขาระบุชื่อ และการเปลี่ยนกติกาต้องใช้เสียง 88% เมื่อทายาทแปดคนถือคนละ 12.5% เจ็ดคนรวมกันได้ 87.5% ล็อกจึงเปิดได้ก็ต่อเมื่อทั้งแปดคนไขกุญแจพร้อมกัน ต่อคนนอก ล็อกนี้ทำงานตรงตามที่เขาตั้งใจทุกประการ ผู้ซื้อที่ต้องการหุ้นห้าส่วนไม่มีทางได้ไป เพราะทายาทห้าคนเปิดประตูให้เขาเข้ามาไม่ได้

ล็อกเดียวกันทำให้ทายาทที่อยากออกขายได้แค่คนในครอบครัว ตามจังหวะเวลาของครอบครัว

ล็อกเดียวกันนี้ก็ทำงานกับทายาทด้วย ทายาทที่ต้องการออกไปไม่สามารถขายให้ผู้เสนอราคาสูงสุดได้ เขาขายได้เฉพาะคนใน คือขายให้พี่น้อง หรือขายให้ Delfin เอง และ Delfin ได้เวลาตัดสินใจก่อน ซึ่งตอนนี้ศาลยืดออกไปถึงเดือนมีนาคม ภายในครอบครัว ผู้ซื้อมีน้อย ไม่มีการประมูล และผู้ซื้อเป็นคนกำหนดจังหวะ

คนนอกกับน้องชายตีราคาหุ้นหนึ่งในแปดห่างกันไม่เกิน €250 ล้าน และทั้งคู่จ่ายต่ำกว่า €5 พันล้านมาก

ตัวเลขยืนยันเรื่องนี้ หนึ่งในแปดของ €40 พันล้านคือ €5 พันล้าน ราคาของ Strnad คิดเป็นราว €3.75 พันล้านต่อหนึ่งในแปด ข้อเสนอของ Leonardo Maria สำหรับหุ้นหนึ่งในแปดของพี่น้องต่างบิดาคือ €3.5 พันล้าน คนนอกและคนในครอบครัวตีราคาหุ้นส่วนเดียวกันห่างกันไม่เกิน €250 ล้าน และทั้งคู่ต่ำกว่าทรัพย์สินที่อยู่เบื้องหลังหุ้นนั้นมาก ส่วนต่างนั้นคือราคาที่ทายาทผู้ถือหุ้นที่ถูกล็อกต้องจ่าย

ถ้าหากวางแผนผ่านสิงคโปร์?

สิงคโปร์จะถือว่าล็อกนี้เป็นเรื่องปกติ เพราะบริษัทเอกชนทุกแห่งต้องจำกัดการโอนหุ้น และกฎบังคับซื้อหุ้นส่วนน้อย (squeeze-out) ของสิงคโปร์เองก็ต้องได้ทายาทครบแปดคนเช่นกัน สิ่งที่สิงคโปร์เพิ่มเข้ามาคือเพดานการซื้อหุ้นคืน 20% ระหว่างการประชุมสามัญประจำปีแต่ละครั้ง และชุดเครื่องมือในการร่างข้อบังคับ เพื่อให้ผู้ก่อตั้งที่ล็อกทายาทไว้เขียนไว้ด้วยว่าทายาทคนหนึ่งจะออกไปได้อย่างไร ในราคาเท่าใด และภายในเมื่อใด

ศาลลักเซมเบิร์กเป็นผู้ตัดสินข้อเสนอซื้อ เราจึงถามว่าบริษัทครอบครัวสิงคโปร์จะเจออะไรแทน

ขอบเขตก่อน Delfin เป็นบริษัทลักเซมเบิร์ก และกองมรดกของผู้ก่อตั้งเป็นของอิตาลี ทุกขั้นตอนในเรื่องนี้จึงตัดสินโดยกฎหมายลักเซมเบิร์กและข้อบังคับของ Delfin เอง รวมทั้งการตรวจสอบใดๆ ของรัฐบาลอิตาลี เรายังไม่เห็นข้อบังคับฉบับจริง เนื้อหาที่อ้างถึงมาจากสื่อมวลชน คำถามที่มีประโยชน์คือ ล็อกแบบเดียวกัน ข้อเสนอซื้อแบบเดียวกัน และการซื้อหุ้นคืนแบบเดียวกัน จะเจออะไรในบริษัทครอบครัวสิงคโปร์ และผู้ก่อตั้งที่กำลังตั้งบริษัทแบบนี้จะเขียนอะไรให้ต่างออกไปได้บ้าง

สิงคโปร์บังคับให้บริษัทเอกชนล็อกหุ้น และหากไม่ได้ฝังล็อกไว้ ทายาทหกในแปดคนก็เปิดล็อกได้

สิงคโปร์จะไม่คัดค้านล็อกนี้ มาตรา 18(1)(a) ของ Companies Act 1967 (พระราชบัญญัติบริษัท) ซึ่งเราอ่านบน Singapore Statutes Online เมื่อวันที่ 1 พฤศจิกายน 2026 กำหนดให้หนังสือบริคณห์สนธิและข้อบังคับ (constitution) ของบริษัทเอกชนทุกแห่งต้องจำกัดสิทธิ์ในการโอนหุ้น บริษัทครอบครัวมักทำด้วยสิทธิ์ซื้อก่อน (right of first refusal) ของผู้ถือหุ้นรายอื่น และอำนาจของกรรมการที่จะปฏิเสธการโอน ตามมาตรา 18(4) ข้อจำกัดนี้เปลี่ยนได้ด้วยมติพิเศษ คือ 75% ของเสียง เว้นแต่ constitution จะฝังข้อจำกัดนั้นไว้ ดังที่เราอธิบายไว้สำหรับข้อบังคับ 88% ใน What-If ฉบับที่ 41

กฎบังคับซื้อ 90% ของสิงคโปร์ก็ต้องได้ทายาทครบแปดคน และผู้ซื้อ 62.5% ทิ้งสามคนให้ติดอยู่เป็นผู้ถือหุ้นส่วนน้อย

กฎบังคับซื้อหุ้นส่วนน้อยของสิงคโปร์เองก็มาถึงจุดเดียวกัน ตามมาตรา 215(1) ผู้เสนอซื้อที่ข้อเสนอซื้อหุ้นทั้งหมดได้รับการตอบรับจากผู้ถือหุ้นอย่างน้อย 90% ภายในสี่เดือน สามารถบังคับให้ผู้ถือหุ้นที่เหลือขายในเงื่อนไขเดียวกันได้ เมื่อมีผู้ถือหุ้นแปดรายเท่ากัน เจ็ดรายรวมกันได้ 87.5% ผู้ที่เสนอซื้อ Delfin ฉบับสิงคโปร์จึงต้องได้ทั้งแปดคนจึงจะซื้อได้ทั้งบริษัท และข้อเสนอซื้อ 62.5% จะทำให้ทายาทสามคนกลายเป็นหุ้นส่วนส่วนน้อยของคนแปลกหน้า โดยมีทางออกก็ต่อเมื่อศาลเห็นว่าบริษัทถูกบริหารในทางกดขี่พวกเขา (มาตรา 216)

โฮลดิ้งสิงคโปร์ซื้อหุ้นคืนได้เพียง 20% ก่อนการประชุมประจำปีแต่ละครั้ง ทายาทสองคนที่จะออกจึงต้องรอ

การซื้อหุ้นคืนจะเจอข้อจำกัดสองข้อ บริษัทสิงคโปร์ซื้อหุ้นของตนเองคืนได้ก็ต่อเมื่อ constitution อนุญาตไว้อย่างชัดแจ้ง (มาตรา 76B(1)) การซื้อจากทายาทที่เลือกไว้เป็นการซื้อนอกตลาดแบบเจาะจง (selective off-market purchase) ซึ่งต้องใช้มติพิเศษที่ผู้ขายไม่มีสิทธิ์ออกเสียง (มาตรา 76D(2)) และมาตรา 76B(3) จำกัดการซื้อไว้ที่ 20% ของหุ้นในช่วงจนถึงการประชุมสามัญประจำปีครั้งถัดไป เว้นแต่บริษัทจะลดทุนด้วย ทายาทสองคนถือหุ้น 25% การออกจากบริษัทจึงต้องแบ่งเป็นสองช่วง หรือทำผ่านการลดทุน

ผู้ก่อตั้งที่เขียนกำหนดเวลา ราคาตามสูตร และแหล่งเงินไว้ในกติกา ช่วยให้ทายาทไม่ต้องขึ้นศาล

ทางแก้จึงอยู่ที่การเขียนทางออกไว้ขณะที่ผู้ก่อตั้งยังลงนามได้ ล็อกที่กันคนนอกไว้ควรมีประตูให้ทายาทด้วย คือสิทธิ์ซื้อก่อนที่มีกำหนดเวลาสั้นและตายตัว แทนกำหนดเวลาที่ศาลยืดออกไป และราคาที่กำหนดด้วยสูตร เช่น มูลค่าทรัพย์สินสุทธิตามการประเมินของผู้ประเมินอิสระ หักส่วนลดที่ระบุไว้ เพื่อไม่ให้ผู้ซื้อคนใดในครอบครัวเป็นคนตั้งราคา เงินก็ควรเตรียมไว้ล่วงหน้า เช่น เงินสำรองที่บริษัทสะสมไว้ วงเงินสินเชื่อที่เปิดไว้ตลอด หรือประกันชีวิตของผู้ก่อตั้ง

ข้อกำหนด drag-along และ tag-along ให้ทายาทหกคนขายพร้อมกัน และรับประกันราคาเดียวกันให้อีกสองคนที่เหลือ

ผู้ก่อตั้งควรตัดสินใจล่วงหน้าด้วยว่า จะเกิดอะไรขึ้นหากคนนอกเสนอซื้อทั้งหมด หากครอบครัวอาจขายในวันหนึ่ง ข้อกำหนดบังคับขายตาม (drag-along) จะให้เสียงข้างมากที่ตกลงกันไว้ เช่น หกในแปด ขายหุ้นทั้งหมดในเงื่อนไขเดียวกันได้ และข้อกำหนดสิทธิ์ขายตาม (tag-along) รับประกันว่าทายาททุกคนจะได้ราคาเดียวกับที่เสียงข้างมากได้ หากครอบครัวต้องไม่ขายเลย constitution ควรเขียนไว้ตรงๆ พร้อมระบุว่าทายาทจะออกไปด้วยวิธีใดแทน ข้อบังคับของ Delfin ดูเหมือนจะตอบคำถามแรก และปล่อยคำถามที่สองไว้ให้ศาล

การนำหุ้นไว้ในทรัสต์ทำให้ไม่มีทายาทคนใดมีหุ้นหนึ่งในแปดไว้ขาย และให้ผู้จัดการทรัสต์เป็นผู้ตอบข้อเสนอซื้อ

ยังมีวิธีถือหุ้นแบบที่สาม หากหุ้นอยู่ในทรัสต์ (trust) จะไม่มีทายาทคนใดเป็นเจ้าของหุ้นหนึ่งในแปดที่จะขายได้ แต่ละคนถือส่วนได้เสียที่ผู้จัดการทรัสต์ (trustee) จ่ายให้ตามตราสารก่อตั้งทรัสต์ และผู้จัดการทรัสต์เพียงผู้เดียวเป็นผู้ตอบข้อเสนอซื้อ ทายาทที่ต้องการออกไปจะขอให้ผู้จัดการทรัสต์จ่ายเงินให้ ตามเงื่อนไขที่ตราสารกำหนดไว้แล้ว ส่วนสงวนที่กฎหมายอิตาลีกันไว้ให้คู่สมรสและบุตรจะทำให้เรื่องนี้ซับซ้อนสำหรับผู้ก่อตั้งชาวอิตาลี ผู้ก่อตั้งชาวเอเชียส่วนใหญ่ไม่มีข้อจำกัดเช่นนั้น

ครอบครัวที่ถามตั้งแต่วันนี้ว่าใครจะซื้อหุ้นของทายาทที่จะออก และใช้เงินจากไหน จะอยู่ด้วยกันได้นานกว่า

สำหรับผู้อ่านที่บริษัทครอบครัวมีข้อจำกัดการโอนหุ้น มีคำถามสามข้อที่ควรถามขณะที่ทุกคนยังลงนามได้ หากใครคนหนึ่งในพวกเราต้องการออกไป ใครต้องซื้อ ภายในเมื่อใด และในราคาเท่าใด หากคนนอกเสนอซื้อทั้งบริษัท ต้องมีพวกเรากี่คนจึงจะตอบรับแทนทุกคนได้ และเงินสำหรับซื้อหุ้นคืนจะมาจากไหน การถามว่าคนในครอบครัวจะออกไปอย่างไร คือวิธีหนึ่งที่จะรักษาครอบครัวไว้ด้วยกัน

Michal Strnad — จดหมายลงวันที่ 20 ตุลาคม เสนอเงินสดราว €30 พันล้านเพื่อซื้อ 100% ของ Delfin หรือ 62.5% เพื่อได้อำนาจควบคุม มีผล 30 วัน และทายาทแต่ละคนปฏิเสธ

ทายาททั้งแปดคน — คนละ 12.5% ของบริษัทโฮลดิ้งที่มีทรัพย์สินราว €40 พันล้าน ที่ราคาของ Strnad คิดเป็นราว €3.75 พันล้านต่อคน และไม่มีใครขายให้เขาได้หากคนอื่นทั้งหมดไม่ขายด้วย

Rocco Basilico — ข้อเสนอ €3.5 พันล้านจาก Leonardo Maria Del Vecchio เพื่อซื้อหุ้น 12.5% ของเขา ซึ่งเขาปฏิเสธ

Delfin — เวลาถึงเดือนมีนาคม ตามคำสั่งศาลลักเซมเบิร์กวันที่ 29 กันยายน เพื่อตัดสินใจว่าจะซื้อหุ้นของ Leonardo Maria, Clemente และ Basilico หรือไม่ และแผนซื้อหุ้นคืนไม่เกิน 25% ที่ยังอยู่ระหว่างตีราคา

บริษัทโฮลดิ้งแบบเดียวกันในสิงคโปร์ — ล็อกการโอนหุ้นที่กฎหมายบังคับ (s18) การบังคับซื้อหุ้นส่วนน้อยที่ต้องได้ครบแปดคนเช่นกัน (s215) การซื้อหุ้นคืนที่จำกัดไว้ 20% จนถึงการประชุมสามัญประจำปีครั้งถัดไป (s76B(3)) ทางแก้คือทางออกที่เขียนไว้ พร้อมกำหนดเวลา ราคาตามสูตร และเงินที่เตรียมไว้

ผู้อ่านที่บริษัทครอบครัวมีข้อจำกัดการโอนหุ้น — คำถามสามข้อ ใครซื้อหุ้นของทายาทที่จะออกไปและในราคาเท่าใด ต้องมีกี่คนจึงจะตอบรับข้อเสนอซื้อแทนทุกคนได้ และเงินมาจากไหน

นี่คือการจำลองสถานการณ์ ไม่ใช่คำแนะนำ กลไกที่ตรวจสอบแล้วอยู่ที่ หน้าสิงคโปร์ ส่วนสถานะของครอบครัวคุณดูได้ที่ บทสรุปสถานะ.

Luxottica's eyewear plant at Lauriano, near Turin, in 2013: the business Leonardo Del Vecchio's eight heirs hold through Delfin, with rules that keep their shares inside the familyF Ceragioli · CC BY-SA 3.0 · Wikimedia Commons

จากแฟ้มคดี: บริษัทโฮลดิ้งครอบครัวแตกออก และมีผู้ซื้อจากภายนอกรออยู่: Yeo Hiap Seng

รับ The Daily File รู้ว่าคุณยืนอยู่ตรงไหน